作者｜郑皓元

主编｜陈俊宏

8月20日，李宁（02331.HK）发布2026年中期业绩。上半年，公司实现营收152.35亿元，同比增长2.8%；权益持有人应占净利润18.16亿元，同比增长4.5%；毛利率同比提升0.9个百分点至50.9%。

从数据看，公司仍保持增长，但终端需求已出现走弱迹象。上半年，李宁线下折扣同比加深约3.5个百分点，自有库存成本同比增长10%，经营现金流同比下降60.4%。管理层在业绩会上表示，二季度表现明显不及预期，7月至8月仍未看到改善信号，公司已下调全年收入及净利润率目标。

净利增4.5%，税前利润却下降6.1%

净利润的增长并不完全由主营业务改善推动。财报显示，上半年，李宁实现毛利77.51亿元，同比增长4.5%，毛利率由50%提升至50.9%。但同期销售及经销开支由42.93亿元增至46.40亿元，同比增长8.1%，增速明显快于收入。受此影响，经营利润仅由24.38亿元微增至24.52亿元，经营利润率由16.5%降至16.1%。

营销投入是费用上升的主要因素。上半年，公司广告及市场推广费用增加3.77亿元，费用率同比提升2.2个百分点至11.2%，主要来自奥运赞助营销及运动员签约投入。公司还表示，今年6月宣布的库里合作相关费用将从下半年开始体现，下半年营销费用率可能进一步抬升。

在经营利润基本持平的情况下，净利润仍实现4.5%增长，税负下降是重要原因。上半年，李宁税前利润为24.48亿元，同比下降6.1%；所得税开支同比减少2.38亿元，实际税率由33.3%降至25.8%，最终推升净利润至18.16亿元。

现金流同步收缩。上半年，公司经营现金净流入9.54亿元，同比下降60.4%。公司解释称，主要由于付现费用增加，以及库里合作产生一定预付款项。截至期末，公司净现金为193.91亿元。

终端销售承压，鞋类收入仅增0.6%

终端压力在品类和渠道层面均有体现。财报显示，上半年，李宁全渠道流水仅实现低单位数增长。其中，服装收入同比增长12%，占收入比重升至38%；鞋类收入同比仅增长1%，占比为54%；器材及配件收入同比下降18%。公司将鞋类增速放缓归因于消费疲软导致折扣加深、去年同期高基数，以及极端天气对跑步、户外消费的影响。

线下渠道承压更为明显。期内线下流水虽保持低单位数增长，但单店日均客流下降中单位数，整体折扣同比加深约3.5个百分点，件单价下降低单位数，流水主要依靠销量中单位数增长支撑。

库存方面也有所上升。上半年，李宁全渠道库销比维持在4个月，但自有库存成本同比增长10%，明显高于2.8%的收入增速。管理层表示，库存增加主要因二季度流水不及预期，公司将通过柔性供应链和数字化计划管理控制库存风险。

从李宁牌的单品牌维度来看，上半年批发业务收入65.59亿元，同比增长1.2%；直营业务收入33.43亿元，同比增长3.4%。管理层表示，终端需求偏弱、竞争加剧，批发渠道折扣加深拖累流水表现。直营渠道则继续收缩低效网点，上半年门店减少106家，公司通过关闭低效门店、改造优质门店提升经营效率。 

面对终端压力，李宁已转向更谨慎的经营策略。公司将全年收入目标调整为低单位数增长，净利润率目标调整至中高单位数，并表示下半年“不盲目追求规模”，将控制风险、保障经销商健康度，为明年经营减负。与此同时，库里合作费用将在下半年进一步体现。在终端尚未看到明显改善的情况下，新增品牌投入如何转化为销售增长，将成为李宁下半年业绩的重要观察点。